Valoración EDELNOR S.A (Enel Distribución Perú) : mediante método de multiplos

Abstract

Enel Distribución Perú S.A (ex Edelnor S.A) es una empresa dedicada al servicio de distribución de electricidad para la zona norte de Lima. Este tipo de servicios se consideran monopolios naturales. La participación de mercado de la empresa es de 53%. Sus clientes son de dos tipos: Libres o Regulados, lo cual depende de la cantidad de energía que demandan; en total suman más de 1,4 millones, representando en los últimos 12 meses (a septiembre 2018) una venta de $2.926 millones de soles. Esta empresa pertenece a Enel Perú S.A (83.15%), la cual a su vez, pertenece al Grupo Enel Italia. En Perú, la energía eléctrica está regulada por 3 organismos, quienes entre sus funciones tienen otorgar las concesiones y autorizar la participación en el mercado eléctrico, fiscalizar el cumplimiento de disposiciones legales, técnicas, establecer tarifas reguladas y el cumplimiento de leyes de mercado, ambientales y derechos del consumidor. La tasa de costo de capital equivale a 8.70% y se calculó por el método de Promedio Ponderado de Capital (WACC por sus siglas en inglés). Con el modelo CAMP se llegó al costo patrimonial de 10.4% y se utilizó el modelo de Rubistein (para empresas riesgosas) para desapalancar la empresa, teniendo en cuenta la estructura objetivo de ésta, que corresponde a Deuda/Activo de 27%, Patrimonio /Activo 73% y Deuda/Patrimonio de 38%. Para la valorización se utilizó el método de múltiplos, que usa la información promedio de empresas comparables a la empresa bajo análisis. Lo anterior, supone que las empresas tenderán al promedio de mercado en el tiempo bajo condiciones de mercados eficientes. En el caso de Enel Distribución Perú, se utilizaron ratios de ganancia P/E, EV/EBITDA, EV/EBIT y ratios de valor libro PBV y EV/VB. Las empresas comparables utilizadas son: Luz del Sur S.A., quien distribuye energía eléctrica en el sector Sur de la ciudad de Lima; Interconexión Eléctrica S.A. (ISA CB) de Colombia, Enel Distribuidora en Chile y Electro Sao Pablo de Brasil, que fue comprada por Enel en junio del 2018. Utilizando los múltiplos mencionados se obtiene un precio de la acción de Enel Distribución Perú de $7.05 soles por acción, lo que representa un 24.5% sobre el valor de acción de la empresa en Septiembre 2018, que equivalía a $5.66 soles por acción. A modo de conclusión, si bien la valorización por múltiplos es una guía para establecer un precio objetivo de la acción, ciertas condiciones de este mercado (baja liquidez, monopolio natural, altos niveles de regulación) dan a entender que la información capturada a través de precios de mercado puede no ser totalmente eficiente y generar sesgo en el resultado entregado.

Enel Distribución Perú S.A. (ex Edelnor S.A.) es una empresa dedicada al servicio de distribución de electricidad para la zona norte de Lima. La empresa opera a través de concesiones indefinidas entregadas por el Estado Peruano, en base a su condición de monopolio natural. La compañía abastece un 53% del total de energía distribuida en ciudad de Lima y los clientes a los cuales distribuye se clasifican entre clientes Libres o Regulados, lo cual depende de la cantidad de energía que demandan; en total la firma abastece a más de 1,4 millones de clientes, alcanzando en los últimos 12 meses (a septiembre 2018) una venta de $2.926 millones de soles. En términos de propiedad, Enel Distribución Perú S.A. es controlada mayoritariamente por Enel Perú S.A (83.15%), la cual a su vez, pertenece al Grupo Enel Italia. En Perú, la energía eléctrica está regulada por tres organismos, quienes entre sus funciones tienen otorgar las concesiones y autorizar la participación en el mercado eléctrico, fiscalizar el cumplimiento de disposiciones legales, técnicas, establecer tarifas reguladas y el cumplimiento de leyes de mercado, ambientales y derechos del consumidor. Para calcular el precio de la acción de Enel Distribución Perú se procede con la proyección de sus estados financieros, mediante la proyección de su flujo operacional, para en base a esta proyección determinar el flujo de caja libre que queda disponible a los inversionistas en cada año. Con los valores obtenidos del flujo de caja libre en el periodo proyectado, se procede a descontar estos flujos a través de la tasa WACC para obtener el valor presente de los activos de la compañía. Finalmente, descontando la deuda de la empresa y otros ajustes podemos calcular el precio por acción para Enel Distribución Perú, el cual se estima en niveles de $6.56 soles. A modo de conclusión, se observa que el negocio de Enel Distribución Perú goza de ciertos atributos que favorecen su operación, cómo es el hecho de gozar de concesiones indefinidas establecidas por el Estado, lo cual genera una alta barrera de entrada para otras empresas. Por otra parte, la firma está sujeta a un amplio espectro regulatorio y el hecho de contar sólo con la posibilidad de abastecer el sector norte de Lima limita las posibilidades de crecimiento de la compañía, donde en la medida que gran parte de la población tenga acceso a electricidad, las tasas de crecimiento del negocio debiesen tender a estabilizarse en niveles menores a los observados en los últimos años.